邓聿文：许家印什么都赌对了，就是没赌对习近平

中国地产公司恒大的麻烦事最近有了新进展。在恒大本月初于香港联交所发布无法履行担保责任的公告后，广东省当晚即约谈许家印，并派驻工作组督促推进企业风险处置工作。尽管官方放出的消息是说应恒大的请求广东省才派出工作组进驻恒大的，但事情到了这一步，外界都清楚恒大离破产清算已不远，只是还剩下一个以什么方式死亡的悬念，是以海航模式还是其他出问题的公司的清算模式。

恒大事件的爆发是在去年触碰中国政府规定的房地产行业的三道红线，即剔除预收款后的资产负债率大于70%，净负债率大于100%，现金短债比小于1倍。去年8月，中国央行根据负债率为房地产企业划定了三条不可突破的红线，越线即进入监管黑名单，在融资上受到限制。恒大是三道红线违反了两条，另一条勉强合格。它的总负债高达1.97万亿人民币，接近中国去年GDP的两个点，曾号称是世界最大的房地产企业。

恒大是1996年由许家印在广州创办的。在中国知名的房地产公司里，算成立比较晚。同在广东的万科创办于1984年，碧桂园创办于1992年，后两家公司在过去一段长时间里都比恒大有名，也比它大。恒大不到25年就把万科等甩在后面，成为中国最大的房地产公司，跟许家印敢负债疯狂扩张密不可分。其实中国的房企都是负债经营的，但少有老板敢像许这样把杠杆玩到极致，万科的精神领袖王石在这方面就保守得多。而许敢不断给加杠杆向银行和其他债权人借钱，是因为他赌中国的房地产能一直繁荣下去，另外或许也是他敢赌“大到不能倒”，认为企业只要足够大，即使负债累累，中国政府也不能让它倒下。

应该说，从中国房地产行业的发展状况看，许家印对房价的看法是对的，在几个时间节点上都赌对了。虽然中国的房价在这个过程中也有反复，但总的趋势是不断上涨，而且越往后上涨的幅度和速度越快。也许过去的成功让许过于自信商业直觉，在2016年中国政府对房地产行业祭出最严厉的调控措施，房价被压制后（其实也没有受到真正压制，一手房价还在上涨，只是涨幅有所缓和），按照以往房价上涨的周期，过了5、6年会迎来新一轮的暴涨，买房人会蜂拥入市，许又会赚得一个盆满钵满，并轻松地还掉银行和其他债权人的债务。

然而，万料不到，许碰上了习近平，如果说许是赌徒，那么习就是蛮人，他轻看了习行政干预房地产市场，将自身意志凌驾于市场规律的决心，以为过段时间，中国政府会放松对房地产行业的严厉管控。习提出房子是用来住的，不是用来炒的新定位，决意要压制过高和畸形的房价。习的“决意”不是他对房地产行业和市场经济有多了解，他是完全迷恋权力和政府的行政控制，在他看来，为了达到一定的政治目的，是可以而且应该用行政控制的办法和手段去干预市场的。习并不把房价看作一个单纯的市场问题，房价太高，老百姓买不起房，是一个政治问题，会影响民生和社会稳定的。所以他要用政治的办法来处理房价问题，不让房价上涨过高。

许家印要么完全没有看清这点，要么他认为市场逻辑能够打败中国政府的政治逻辑。从后者来说，长期看是正确的，但在某个特定的时点或时段则未必。对于高度依赖负债经营的房地产公司而言，如果政府卡住了融资这个“出水口”，很多房企就会因缺“水”而死。许家印正是在中国政府对房地产行业打压最严重的时候犯了大错，在别的房企缩减规模，降低负债率，甚至退出房地产行业的情况下，恒大逆势扩张，大量拿地屯地，并以此向银行和非银行金融机构或债权人抵押贷款融资。根据网传的2020年恒大向广东省《关于恳请支持重大资产重组项目的情况报告》披露，恒大有息负债余额8355亿元，涉及银行类金融机构128家，借款余额2323亿元，其中境内银行类金融机构171家，借款余额2163亿元，涉及非银行类金融机构121家，借款余额3684亿元，涉及境内公司债券496亿元，境外债券1852亿元。这其中的大部分，都是在最近5年生成的。

当房价变成了一个政治问题，市场参与主体就不能仅仅从市场逻辑去理解房地产市场，而必须用政治的眼光去评估其风险。显然，在治理房地产业，压制房价上涨上，习近平要的是政治逻辑赢过市场逻辑。习这个人，做什么事都有着不达目的不罢休的蛮劲，这既是其缺点，可能也是其优点，关键看用在何处。若换做江泽民或者胡锦涛，明知政治逻辑打不过市场逻辑，在几年调控房价降不下来后，也许就放弃了那些粗糙的、没有经过严格论证、事实证明不理想的调控政策。但是习愿一意孤行，不理会这个行业包括房企在内的既得利益集团的众多抱怨，坚持调控房价不松懈。除了用政治嗅觉迟钝来解释许家印的决策模式和行为外，似乎难以找到其他合理的解释。

或许，许还幻想着他的地产帝国“大到不能倒”，出了麻烦中国政府会来救。鉴于房地产行业对其他行业的关联性以及在中国经济中所占的实际比重，对负债高达近2个万亿的巨无霸房企来说，放在过去，确实政府不能让它倒下去。以前也有政府救过濒临破产的企业的事情。但习近平的行事跟他的前任很不一样，别人不敢做的他敢。一个连阿里巴巴都敢动粗的人，还怕被恒大吓唬住？

恒大虽大，可也不能永远大，该倒还得倒。在这方面，许家印可能也判断失误。上面提到的恒大向广东省请求资产重组的报告，就含蓄警告中国政府，若不能按时完成重组，可能导致其现金流断裂，从而引发恒大在相关银行、信托、基金等金融机构及债券市场的交叉违约，进而产生金融系统性风险，并严重影响就业和社会稳定。恒大自己讲，如果倒下，牵涉331万人就业，204万业主将面临工程烂尾。这是许家印在用系统性金融风险和社会稳定来吓唬习，可习偏不吃这套。

许被广东省约谈后，央行、证监会、保监会等中国监管部门纷表示，恒大的风险爆发不会对银行、保险业的正常运行造成任何负面影响，用来给市场宽心。

可以说，许家印什么都赌对了，唯独没赌对的是习近平，而恒大的将要倒下，也将破中国政府对企业“大到不能倒”的戒条。某种意义上，可以把这看作习不怕受资本的“胁迫”。这个人在蛮干或者好听点说“偏不信邪”这点上，同毛有一比的。

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